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从辉煌到落寞——定向增发策略基金

爱方财富

以下内容仅对私募基金合格投资者开放，浏览本文即默认为私募基金合格投资者！（关于合格投资者释义见文末法律声明）

事件驱动型的投资策略是通过分析重大事件发生前后对投资标的影响不同而进行的投资策略。

具体来讲，事件驱动型策略主要包括定向增发、并购重组、IPO新股上市、热点题材与特殊事件等。其中定向增发策略的相关产品最多，以至于在相当长一段时间里，事件驱动就是定向增发，定向增发就是事件驱动！

一、从辉煌到落寞

定增投资是介于PE投资、IPO投资、二级市场投资之间的一种投资方法，兼具一级市场和二级市场特点。与一级市场投资产品相比，具有更好的流动性，与二级市场投资产品相比，具有明显的价格优势。

定增策略基金则是将募集的资金专门投资于定向增发股票的私募基金。定向增发策略基金曾是对冲基金市场最为火爆的投资品种，2015年和2016年连续两年此类产品的发行数量都有千只左右。

但随着2017年“2.17”再融资新政、“5.27”减持新政相继发布，定增类产品数量断崖式下滑。

二、定向增发策略超额收益来源

1、一二级市场套利

2015、2016年定向增发牛市，上市公司发布定向增发预案，几乎都大幅上涨。二级市场上市公司奇高的价格，吸引了一大批私募股权机构和上市公司，将一级市场上参差不齐的资产千方百计的通过增发股票的形式注入到上市公司中去。定向增发基金，或者通过融资帮助这些机构收购一级市场标的，或者通过现金增发形式折价买股，参与到了这场一二级市场的套利盛宴中去。

2、发行折价

在2017年“2.17”再融资新政前，上市公司可以随意将定增定价基准日设定为董事会决议公告日、股东大会公告日，而在定价基准日和正式实施日之间股价往往因为定增消息的刺激大幅上涨了。由于可以锁价发行，定增折价空间在30%-50%的定增项目比比皆是。这意味着定增基金参与伊始就已获得很大的浮盈，即所谓“发行安全垫”。

三、定增基金不灵了

2017年2月17日，证监会发布了《发行监管问答-关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》，规范上市公司再融资。修订后的《实施细则》取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。

在2017年“2.17”再融资新政后，上市公司定向增发定价基准日为发行首日，定向增发股票的发行底价不低于定价基准日前20个交易日均价的8折。定增实施价较市价折价大幅缩小，大股东承诺保底压力增大。

再加上“鼓励三年期以发行期首日为定价基准日”、“价格只能调高不能调低，或者改为询价发行”、“预案阶段需穿透披露至最终出资人且不能超过200人”、“发行价不能低于发行期首日前20个交易日均价的70%”、“增加对认购对象的战略投资者认定的问询”等政策，随之而来的是三年期项目折价率的显著上升，对于投资者来说在相同的折价率水平上，更倾向于选择参与询价的一年期定增，减少锁定期时间。

四、部分参与市场化定增的相关基金亏损大

定增新规后亏损基金占比大幅上升，尤其是参与折价率较小、市场化发行的定增基金，由于业绩不尽如人意，很多基金长期不披露净值。

下面选取了成立5年以上且有连续数据披露的总计11只定增策略产品的净值走势统计数据。从统计情况可以看出，大部分定增策略产品近几年来并没有表现太好，部分基金净值连年下滑，其中海航基础定增项目几乎快要把净值跌完了。

定向增发策略产品净值走势

五、定增策略风险大

1、流动性差

由于定增投资者会有12-36个月不等的持股锁定期，定增策略基金相对于股票类基金的流动性较差。此外定向增发的基金通常需要较大的规模才能做到有效地分散风险，且会面临募资周期与定增项目周期不匹配的情况。所以在选择时首先应关注时间匹配的程度，尽量选择投资与募资时间较为匹配的基金，以减少资金闲置带来的损失。

2、集中投资风险较大

定增策略基金做多的股票通常是一只，相比股多策略单只股票持股比重不超过20%而言，集中投资风险较大。建议投资者投资该策略时，应重点考察基金管理人是否应用融资融券、股指期货、衍生品等工具，有效对冲风险。

法律声明

《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条规定：私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：

（一）净资产不低于1000万元的单位；

（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。

金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。

阅读本文即默认为私募基金合格投资者。

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文：爱方财富研究中心

图片来源：爱方财富研究中心

责任编辑：石秀珍 SF183

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